О компании Что такое ETF Все ETF Купить ETF FAQ Блог Контакты
+7 (499) 286-00-36

"По чужим карманам". Комментарий Владимира Крейнделя для Коммерсант.ru

3 Июля 2017

Центральный банк, начиная с декабря прошлого года, постоянно покупает облигации казначейства США. К июню объем российских средств, инвестированных в американскую экономику, достиг 104,9 млрд долларов. "Огонек" разбирался, почему мы вкладываем деньги за рубежом, хотя их не хватает дома. И возможны ли варианты?

Начнем с того, что 104,9 млрд — это не предельная сумма, вложенная нашим Центральным банком в американские Treasuries. Летом 2010 года было и 176 млрд. Было и значительно меньше — уровень 66,5 млрд долларов наблюдался в июле 2015-го. Главное: вложения в этот инструмент (как и в другие иностранные) были всегда. Важно понять — почему?

Больше "корзинок" — надежных и разных

Простой ответ: в мире они считаются самыми надежными облигациями, хотя доходность ценных бумаг казначейства США (US Treasuries) очень низкая, всего 2-2,5 процента. Япония держит в Treasuries 1,9 трлн, Китай — 1,4 трлн долларов. Мы в длинном списке инвесторов далеко не чемпионы — всего 14-е.

Но US Treasuries — всего лишь один из инструментов. Россия присутствует и во множестве других, а вкладывается не один только ЦБ. Например, наш Резервный фонд (хоть он сейчас и ужался до 19 млрд долларов) может быть размещен в ценные бумагах 12 иностранных государств с наивысшими рейтингами: кроме США это Австрия, Бельгия, Великобритания, Германия, Дания, Канада, Люксембург, Нидерланды, Финляндия, Франция, Швеция. Кроме того, в девяти международных финансовых организациях: Азиатский банк развития, Банк развития при Совете Европы, Европейский банк реконструкции и развития, Европейский инвестиционный банк, Межамериканский банк развития, Международная финансовая корпорация, Международный банк реконструкции и развития, Международный валютный фонд, Северный инвестиционный банк. Перечень 15 иностранных государственных агентств, в которых могут быть размещены средства Резервного фонда, еще более впечатляет. Там и Коммунальный банк Нидерландов (тут же вспоминается состояние нашего ЖКХ), и Общество среднесрочного финансирования сети железных дорог Великобритании, и Федеральные банки фермерского кредита США (эту информацию предоставил "Огоньку" Институт экономики РАН, полный список агентств приведен в подверстке).

Но и это не все. К суверенным фондам, которые государство держит в облигациях других стран и корпораций, и вложениям ЦБ стоит добавить изрядную долю размещений за рубежом, приходящуюся на игроков нашей банковской системы. По данным ЦБ, на 1 января 2017 года они составили в целом 215 млрд долларов. В том числе портфельные инвестиции, включающие в себя и облигации зарубежных стран — 202 млрд. Это почти седьмая часть совокупного капитала российских банков. Которые, получается, внешние вложения наращивали, а внутренние (например, объем кредитования реального сектора) — сокращали (в 2016 году, по информации Банка России, на 4,7 процента).

Стараемся надежнее сберечь, стремимся меньше тратить. Что в этом плохого? Да все хорошо, наверное. Вот только вопрос остается: если мы охотно инвестируем свои деньги в чужие кошельки, то какие ресурсы будут пополнять наши?

Правило и исключения

Доктор экономических наук Владимир Осипов говорит: "С эмоциональной точки зрения в ситуации, когда Россия и США на разных театрах политической борьбы, на фоне горячих и холодных военных конфликтов и санкций пытаются выяснить отношения, вложения в американские облигации могут вызывать недоумение, а подчас и праведный гнев. С деловой точки зрения — таков осознанный выбор наших финансовых властей — государственные облигации США обладают наивысшим рейтингом надежности. При этом низкая доходность смущать не должна: для консервативного инвестора это самый подходящий сценарий действий на рынке".

Владимир Крейндель, исполнительный директор управляющей компании "ФинЭкс плюс", разъясняет: "Резервы ЦБ тратить на текущие бюджетные расходы не положено. Это будет только провоцировать инфляцию. Страны, которые пытаются решить проблемы за счет выпуска все новых денег в обращение, быстро скатываются в гиперинфляцию. Пример — Зимбабве и Венесуэла. Если мы не хотим таких сценариев, то надо придерживаться стандартов Международного валютного фонда, которые не рекомендуют эмиссионное финансирование дефицита бюджета. Мы добились снижения уровня инфляции, и этот уровень надо сохранять".

Такую точку зрения разделяют многие ведущие эксперты. Оно и понятно: Зимбабве — не хотим. Но неужели других вариантов не бывает, а картинка эталонно черно-белая: или упор на исключительно "сберегательные технологии", или разгул инфляции? Ведь тогда получается, что консервативный сценарий инвестирования в низкодоходные, но наименее рисковые иностранные бумаги, а не в более рисковые, но и потенциально более доходные проекты в российской экономике — это навсегда?

Продвинутым экономистам, быть может, даже разговор об этом представляется нелепым. Но помнят же люди: в начале 2000-х годов инфляция была 15 процентов, и это не мешало росту экономики в 10-11 процентов...

Яков Миркин, заведующий отделом международных рынков капитала ИМЭМО РАН, говорит: "Разумеется, часть доходов государство должно сохранять на черный день. Вопрос в том, умеренны ли ваши резервы или же вы все время устраиваете экономике кровопускания — прогоняете через бюджет избыточные налоги и затем их отправляете за кордон, вместо того чтобы хотя бы часть этих денег вложить в инвестиционные проекты в России. Или же отправить на развитие своего собственного финансового рынка, чтобы можно было занимать у себя дома под низкий процент, вместо того чтобы зависеть от иностранных инвесторов".

Сколько надо туда, сколько сюда — это отдельный вопрос. Но есть базовая стратегия, которая в нашем случае, подчеркивает Яков Миркин, очевидна: финансовые власти стремятся избегать лишних рисков и не вкладываются в отечественную экономику, предпочитая низкодоходную чужую: "Сколько раз мы слышали, что в России нет инвестиционных проектов. Только что Центральный банк заявил, что в стране нет свободных производственных мощностей, хотя это не так. В результате мы создали вместо разумного государственного регулирования железные решетки из запретов".

Безусловно, доходность 2 процента в американских бумагах — это очень надежно. А каковы другие плюсы, кроме помянутой уже низкой инфляции? Спасение от рисков, говорят одни. А другие возражают: как только вы начинаете верить в отечественный бизнес, доверять ему, так тут же он отвечает ростом, начинает модернизироваться, а стало быть, и риски снижаются. Приводят и примеры: снизили ставки по кредитам для ВПК, фармацевтике и сельскому хозяйству, и эти отрасли пошли вперед. Но это исключения, правило — другое: мы не тратим — бережем, а при запредельно высоких ставках рефинансирования внутри страны запустить механизм внутреннего роста не получается.

Есть и еще одна грань, на которую указывают эксперты,— заниматься проблемами реального сектора в нынешних условиях нашим финансистам... неинтересно. Владимир Осипов говорит: "У нас операции на финансовом рынке дают значительно большую доходность, чем в реальном секторе, и в короткий период решают все проблемы управляющих финансовыми ресурсами. А если вы будете инвестировать в строительство завода, то прибыль получите не раньше 5-10 лет. Не говоря уже о том, что строительство заводов, дорог и прочего требует серьезных усилий и большой работы".

Возможно ли вырваться из этой западни? Возможно, говорят эксперты и напоминают о "налоге Тобина". Нобелевский лауреат Джеймс Тобин в 1978 году предложил ввести налог на трансграничные операции с валютой, чтобы снизить "эффективность" финансового рынка. У нас некоторое время назад об этом налоге вспоминали, но до реального применения дело так и не дошло. Почему? Вопрос риторический.

За наши деньги

Досье

Минфин размещает средства Резервного фонда в зарубежных государственных агентствах, которые финансируют жизненно важные сферы своих стран. Список получателей российских инвестиций впечатляет

Австрийский экспортно-импортный банк
Агентство государственного кредитования, Испания
Агентство финансирования автомагистралей и автострад, Австрия
Группа банков реконструкции и развития, Германия
Канадское агентство развития экспорта Коммунальный банк Нидерландов
Общество среднесрочного финансирования сети железных дорог, Великобритания
Сельскохозяйственный рентный банк, Германия
Федеральная корпорация по ипотечному кредитованию жилищного строительства, США
Федеральная национальная ипотечная ассоциация, США
Федеральные банки кредитования жилищного строительства, США
Федеральные банки фермерского кредита, США
Фонд муниципального кредитования, Франция
Фонд обслуживания долгов системы социального обеспечения, Франция
Французский фонд ипотечного кредитования

Базель тормозит. Или разгоняет?

И, наконец, последний штрих "к портрету". За прошедшие два года произошла значительная концентрация банковских капиталов в результате проведенной ЦБ чистки банковской системы. Если несколько лет назад 55 процентов выданных несырьевому сектору кредитов приходилось на региональные банки, то сейчас 52 процента — это кредиты банков Москвы и Московского региона. "Практически в два раза,— говорит Яков Миркин,— в регионах сократилась операционная структура, кредитовавшая реальный сектор экономики. Число отделений банков Москвы и региона, работавших с малым и средним бизнесом, тоже уменьшилось. Сегодня кредитными ресурсами располагают в основном банки с государственным участием".

Изменилась и сама структура кредитования экономики: деньги попадают прежде всего в крупные компании, то есть в те же госкорпорации, а насыщенность кредитами среднего и малого бизнеса (СМБ) сокращается. В банковском деле есть показатель "Кредиты СМБ по отношению к ВВП". В конце 2013 года этот индикатор составлял 6,9 процента, в конце 2016-го — 4,8. Получается, уменьшился почти на треть. Яков Миркин подчеркивает: "Москва стала гигантским финансовым котлом, переваривающим колоссальные капиталы. 86-87 процентов остатков средств коммерческих банков на счетах ЦБ принадлежат столичным кредитным организациям. В 2000 году эта цифра составляла 55 процентов". Что же получается? А вот что: деньги в экономику идут избирательно, а в регионах, где сосредоточена основная часть нашей промышленности и сельского хозяйства, их не видят.

Михаил Дмитриев, президент партнерства "Новый экономический рост", считает, что "вопрос доступности кредитования экономики тесно связан с применением требований Базельского комитета по банковском надзору". Комитет создан при Банке международных расчетов для внедрения единых стандартов банковского регулирования. Представители России входят в состав этого комитета, а возглавляют его, как правило, руководители центральных банков экономически развитых стран, в том числе тех, у которых Россия покупает гособлигации и казначейские обязательства.

Базельский комитет предъявляет очень высокие требования к странам со средним уровнем дохода, таким как Россия, не имеющим высших инвестиционных рейтингов. Практически любой кредит, выданный компаниям частного сектора, должен иметь коэффициент риска 100 процентов при расчете требуемого размера капитала банка. Поэтому для увеличения кредитов нефинансовым предприятиям банкам приходится намного наращивать капитал. Это требуется даже в случае, когда рейтинг компании соответствует суверенному рейтингу страны. Для развитых стран с высокими рейтингами эти требования к капиталу банков более мягкие. "Большинство российских компаний-заемщиков из отраслей реального сектора в силу чрезмерно жесткого применения базельских нормативов сталкиваются с такими требованиями по обеспечению кредита, которые экономически обессмысливают кредитование",— поясняет Михаил Дмитриев.

Если требования Базельского комитета не соблюдать, под угрозой окажутся сделки с иностранными инвесторами. Для них ведь важна не наша внутренняя оценка надежности и качества банковской системы, а своеобразный международный сертификат, каким является сегодня Базель. Между тем в условиях экономического спада частные коммерческие банки испытывают трудности с привлечением капитала, а без этого невозможно выдавать дополнительные кредиты, даже если у банков есть для этого ресурсы. На это накладывается политика высоких процентных ставок, которые вынужден поддерживать Банк России для снижения инфляции. Все вместе это привело к печальному результату: по показателю "доступность кредитов" в рейтинге глобальной конкурентоспособности Всемирного экономического форума Россия упала с 86-го места в 2012 году до 115-го из 138 стран.

И что с этим делать? По меньшей мере для инвестиций в инфраструктуру ответ есть: использовать механизм "долг под прирост налогов".

"Суть его проста,— поясняет Михаил Дмитриев.— Инфраструктурные инвестиции в большинстве своем не окупаются за счет коммерческой выручки от платных услуг. Как ни повышай плату за проезд по дороге, этого недостаточно, чтобы полностью вернуть затраченные деньги. Но они могут окупаться за счет других доходов. Как правило, хорошо спроектированные и построенные объекты инфраструктуры, особенно транспортной, способствуют развитию деловой активности в сферах, не связанных с ней непосредственно. Создается дополнительная стоимость и, как следствие, расширяется налоговая база, которая может окупить затраты государства на такие проекты. Эта практика и называется "финансирование под прирост налогов". Во многих странах выпускаются государственные ценные бумаги, выплаты по которым обеспечиваются за счет увеличения налоговых поступлений благодаря развитию инфраструктуры. Преимущество в том, что государство берет деньги на такие проекты не из сегодняшних бюджетных доходов. Поэтому для инвестиций не нужно уменьшать текущие расходы на социальную сферу и другие важные цели. Деньги берутся государством в долг, а он возвращается за счет будущих налогов, которые без инвестиций в инфраструктуру в бюджет не поступили бы. Занимая на финансовом рынке, государство при этом не конкурирует с частными инвестициями. Ведь в соответствии с условиями Базеля, оно может привлекать кредиты с минимальной нагрузкой на банковский капитал. Поэтому в "долг под прирост налогов" банки могут давать свободные средства, которые они не силах ссудить частным компаниям. Для российской банковской системы, которая находится под прессингом базельских требований, это хороший инструмент для выгодного вложения средств. К тому же он не требует дополнительной эмиссии денег со стороны Центробанка, потому что в условиях избытка ликвидности в банках вполне достаточно средств для кредитования таких проектов. А государственный долг вырастет незначительно. Ежегодные дополнительные вложения в транспортную инфраструктуру и ЖКХ в размере около 1 трлн рублей в год в течение 15-20 лет увеличат долг всего на 6 процентов ВВП.

Таким образом, создается своеобразная машина по производству денег, которая не угрожает бюджетной устойчивости. Ведь государство будет постоянно получать свою прибыль от инвестиций в виде прироста налогов. Выгодно это и государству, и банковской системе, но в первую очередь обществу. Потому что в итоге это повысит благосостояние людей через рост зарплат и социальных выплат, улучшит финансирование медицины и образования. Собственно, это и есть конечная цель любых вложений в инфраструктуру".

В прошлом году группа экспертов "Нового экономического роста" совместно с Федеральным центром проектного финансирования разработала такой механизм для России. Готова детальная концепция и "дорожная карта".

В Минэкономразвития и Минтрансе, как сообщил "Огоньку" Михаил Дмитриев, уже началась подготовка пилотных проектов для такого финансирования. Минфин с ними знаком, но пока еще не принял окончательного решения.

Подождем. А что еще остается?

Автор: Александр Трушин.

Источник: Коммерсант.ru