Тренд последних лет среди инвесторов, особенно миллениалов, инвестиции на принципах устойчивого развития или ESG-инвестиции. В 2021 году объем активов под управлением ESG-стратегий вырос более чем на 60%. В этой статье мы подробно расскажем об особенностях ESG-рейтингов и ESG-фондов, а также попробуем объяснить, почему некоторые исследователи считают, что ESG — это не более чем хитрая маркетинговая уловка.
Что такое ESG-инвестиции
ESG-инвестирование — это способ отбора активов в портфель по критериям ESG:
- экологическим (environment),
- социальным (social),
- управленческим (governance).
Эти критерии характеризуют компанию с точки зрения заботы об окружающем мире, социальной ответственности и эффективности корпоративного управления. Простыми словами, инвесторы выбирают компании не только с точки зрения финансовых показателей, а по тому, насколько их бизнес социально и экологически ответственен. А также отказываются от спонсирования компаний, загрязняющих планету или плохо относящихся к сотрудникам. Получается, что через ESG-стратегии инвесторы могут сами оказывать положительное влияние на развитие общества и сохранение природы.
При первом знакомстве с принципами ESG-инвестирования у потенциального инвестора, скорее всего, возникнет несколько вопросов:
- Можно ли объективно привести такие сложные (по большей части субъективные) понятия, как «социальная справедливость» и «эффективность управления», к количественным показателям, чтобы компании можно было сравнить между собой?
- Как можно справедливо объединить разные ESG-показатели между собой для формирования общей оценки: придать им равные веса или ранжировать по приоритету?
- Связано ли соблюдение критериев ESG с финансовой эффективностью компании и насколько существенно это влияет на динамику цен акций?
Попробуем ответить на них ниже.
Как формируется ESG-рейтинг для компаний и фондов?
Для оценки того, насколько компания соответствует принципам ESG, используются специальные рейтинги, которые разработали аналитические и инвестиционные компании. При этом единых и общепризнанных критериев нет. Но, хотя все из них по-разному интерпретируют ESG-оценки, означают они одно и то же: высокая ESG-оценка говорит о хороших показателях по критериям социальной ответственности или же о низкой вероятности реализации ESG-риска.
Считается, что инвесторы и кредиторы могут полагаться на оценки и рейтинги ESG как на один из вариантов оценки рисков, которым подвержена компания или сектор.
Пример реализации ESG-риска. Правительство принимает закон, ужесточающий экологические нормы производства. И у компании, операционная деятельность которой не соответствует этим нормам, возникает необходимость в дополнительных капитальных расходах. Соответственно, ее прибыль снижается.
Еще одним примером может быть увеличение текучки кадров. Сотрудники, которые не удовлетворены атмосферой внутри компании, чаще меняют место работы. Таким компаниям, в свою очередь, необходимо тратить дополнительное время и средства на поиск и подготовку новых кадров. У компаний с высоким рейтингом заботы о персонале такой необходимости не возникает.
Рассмотрим известных провайдеров ESG- рейтингов.
1. Morningstar Sustainalytics — крупная компания, занимающаяся независимой оценкой ESG-рейтинга. В 2016 году экспертами Morningstar была разработана система оценки ESG-показателя для фондов, которая выводится как средневзвешенное значение ESG-оценок активов, входящих в фонд.
Фонды ранжируются по полученному значению ESG, и затем каждому фонду из группы присваивается количество «глобусов» от 1 до 5 (где 1 — фонды с самым высоким ESG-риском, а 5 — с самым низким).
Критерии присвоения ESG-оценок
Источник: sustainalytics.com
Рейтинг Morningstar обновляется на ежемесячной основе.
2. MSCI — еще одна компания, предоставляющая услуги по оценке ESG-рейтинга. На официальном сайте компании заявлено, что для подсчета используются данные за 13 лет более чем 8 500 компаний и 680 000 акций и облигаций.
MSCI оценивает ESG-рейтинг компании и определяет ее в одну из семи категорий: от CCC (самый высокий ESG-риск) до AAA (самый низкий риск) в зависимости от EGS-рейтинга компаний-конкурентов.
Источник: msci.com
3. Индекс-провайдер S&P Dow Jones Indices в сотрудничестве с S&P Global Sustainable Research также формируют ESG-оценки для компаний — S&P DJI ESG Scores.
Схема выставления оценок компаниям выглядит следующим образом:
Источник: spglobal.com
На первом этапе осуществляется оценка устойчивости компании к ESG-рискам по системе Corporate Sustainability Assessment (CSA) с помощью анкетирования. Для каждого сектора разработана уникальная анкета. После результаты анкетирования дополняются мониторингом последних новостей в СМИ, и по определенным критериям формируется итоговая ESG-оценка. Для компаний, не желающих заполнять анкету, оценка выставляется на основании информации из открытых источников.
Рейтинг S&P трактуется аналогично тем, что составляют Morningstar и MSCI: максимальную оценку получают компании, наиболее устойчивые к ESG-риску относительно своих отраслевых конкурентов. Оценка обновляется раз в год.
Ни один провайдер ESG-рейтингов не раскрывает подробного перечня факторов, которые учитываются при оценке компаний. Можно только примерно понять, на что конкретно они обращают внимание. Примером того, из чего состоит ESG-профиль компании, по данным S&P Global, может служить эта схема:
Как связаны ESG-показатели с будущими финансовыми результатами компаний?
Глава отдела инвестиционной стратегии The Haverford Trust Company Хэнк Смит считает, что ESG-инвестиции — это отличная возможность «сделать хорошее дело и при этом неплохо заработать». В качестве подтверждения своих слов он сравнил доходности двух индексов:
- Russell 1000 Index, который отслеживает акции 1000 крупнейших по капитализации компаний;
- JUST U.S. Large Cap Diversified Index (JULCD), который сформирован из 50% крупнейших компаний, входящих в состав Russell 1000 Index, за исключением компаний с низкими показателями ESG.
В течение трех лет JULCD Index превосходил по доходности Russell 1000 Index.
Годовые доходности Russell 1000 и JULCD, %
Источник: forbes.com
Значит ли это, что более высокая доходность обусловлена ESG-рейтингами компаний из индекса? Скорее всего, нет. Это явление можно объяснить тем, что в JULCD Index попало большое количество компаний технологического сектора, который стремительно рос в анализируемом периоде. Если это действительно так, то JULCD Index будет сохранять свое преимущество ровно до тех пор, пока технологический сектор находится в стадии роста.
И хотя существует множество свидетельств того, что компании, которые уделяют приоритетное внимание вопросам ESG, улучшают свои финансовые показатели (например, рост темпов продаж или рентабельности капитала), это не означает, что их акции обязательно приносят дополнительную доходность инвесторам. Что подтверждается недавними результатами исследования сотрудников бизнес-школы Чикагского университета, которые оценили и сопоставили показатели более 20 000 фондов из базы Morningstar. Авторы статьи пришли к выводу, что фонды с низким ESG-риском (с более высокими ESG-показателями) больше ценятся инвесторами и, соответственно, привлекают больше денег. Но они не достигают лучших финансовых результатов по сравнению с фондами с высоким риском ESG (с низкими значениями ESG-показателей).
В еще одном исследовании между собой сравнивались компании и фонды с высокими и низкими оценками ESG с точки зрения подверженности рыночному риску. Оно показало, что у фондов с более высоким ESG-рейтингом в периоды низкой рыночной волатильности потери действительно в среднем ниже, чем у компаний с низким рейтингом, но в периоды высокой волатильности эта взаимосвязь не подтвердилась.
Получается, высокие ESG-рейтинги далеко не всегда гарантируют достижения лучших финансовых результатов.
Кроме того, мнение о том, что в ESG-индексах находятся только компании с важной социальной миссией, тоже является сомнительным. Особо показательным примером служит недавняя новость о том, что Tesla, крупнейший производитель электромобилей, был исключен из индекса S&P 500 ESG. И это притом что деятельность компании по сути и направлена на предотвращение глобальных экологических катастроф. Конечно, углеродный след EV-индустрии далеко не столь мал, как это хотелось бы представить энтузиастам, но все же исключение Tesla было не слишком понятно публике.
Еще одним примером неоднозначности оценок ESG-рейтингов служит то, что на протяжении многих лет у европейских банков (включая шведский банк SEB) существовал полный запрет на инвестиции в компании, которые получают более 5% доходов от оборонного сектора. Но 1 апреля 2022 года SEB пересмотрел свое решение и признал этот сектор подходящим под ESG-критерии. Таким образом, политическая доминанта может кардинально менять портфели инвесторов.
Такие события ставят под сомнение объективность и полноту ESG-критериев, которые учитываются при выставлении оценок компаниям. Если не углубляться в изучение методик расчетов ESG-рейтингов, инвестор рискует натолкнуться на гринвошинг.
Гринвошинг (от англ. greenwashing «озеленение») — маркетинговая стратегия, нацеленная на убеждение общественности в том, что продукты, цели и политика компании «экологичны», хотя на самом деле они таковыми могут и не являться.
В портфельном управлении гринвошинг может проявляться так: из портфеля исключается один очевидный кандидат (такой, как производитель оружия, например), к остальным компаниям ESG-критерии не применяются, но заявляется что портфель собран в соответствии с EGS-повесткой.
Сравнение доходности ESG-индексов с аналогичными индексами, не учитывающим ESG-показатели
Посмотрим более подробно, как соотносятся показатели риска и доходности ESG-индексов с сопоставимыми с ними индексами широкого рынка акций.
- Сравнение доходностей JUST U.S. Large Cap Diversified Index и Russell 1000 Index
Индекс JUST U.S. Large Cap Diversified Index, о котором мы писали выше, служит ориентиром для фонда Goldman Sachs JUST U.S. Large Cap Equity ETF, запущенного в 2018 году.
Распределение секторов в индексе JUST U.S. Large Cap Equity ETF по состоянию на 26 мая 2022 года
Распределение секторов в индексе iShares Russell 1000 ETF по состоянию на 30 мая 2022 года
Источники: gsam.com, finance.yahoo.com
Действительно, как мы уже и писали, доля активов IT-компаний в JUST U.S. Large Cap Equity ETF выше, чем в Russell 1000 Index, на 3,4 процентного пункта (п. п.).
Годовые доходности JULCD и Russell 1000, %
Источник: justcapital.com
Доходность индекса JULCD за период с 30 ноября 2016 года по 31 марта 2022 года превышает доходность Russell 1000 Index, но разница составляет всего 0,7 п. п. При этом за первый квартал 2022 года JULCD Index снизился сильнее, чем Russell 1000.
Отклонение доходности JULCD Index от Russell 1000 согласуется с динамикой IT-сектора: период стремительного роста в начале 2022 года закончился и сменился более сильным снижением относительно широкого рынка.
- Сравнение доходностей iShares MSCI USA ESG Select Index и MSCI USA Index
Первый тематический ESG ETF под названием iShares MSCI USA ESG Select ETF был выпущен в 2010 году. По состоянию на 25 мая 2022 года его капитализация достигла почти $3,5 млрд. Фонд отслеживает MSCI USA Extended ESG Select Index. Активы в этот индекс отбираются по ESG-критериям, одновременно обеспечивая диверсификацию по секторам. В каждом секторе выбираются компании только с высоким рейтингом ESG.
Годовые доходности индексов MSCI, %
Источник: msci.com
Сравнение годовых доходностей MSCI USA Extended ESG Select Index с MSCI USA Index можно обобщить так: в периоды рыночного подъема ESG-индекс показывал более высокие доходности, а в периоды коррекций терял больше, чем сопоставимый с ним индекс MSCI USA.
- Сравнение доходностей S&P 500 ESG Index и S&P 500 Index
Индекс S&P 500 ESG — взвешенный по капитализации индекс широкого рынка, повторяющий секторальное распределение индекса S&P 500, активы которого соответствуют критериям ESG. Дата начала расчета индекса — 28 января 2019 года. Однако динамика доступна за более ранний период — начиная с 1 мая 2012 года.
Динамика индексов S&P 500 и S&P 500 ESG
Источник: spglobal.com.
Период: с 1 мая 2012 года по 27 мая 2022 года
За анализируемый период индекс S&P 500 ESG показал годовую доходность на 0,41 п. п. выше, чем S&P 500. Коэффициент корреляции составляет 0,998, то есть динамика доходностей практически полностью совпадает.
Доходности S&P 500 ESG и S&P 500, %
Источник: spglobal.com
- Сравнение доходностей MSCI World и MSCI World ESG Leaders
MSCI World ESG Leaders Index — взвешенный по капитализации индекс, который включает в себя компании с самым высоким ESG-рейтингом (по классификации MSCI) из четырех регионов (Тихоокеанский регион, Европа и Ближний Восток, Канада, США). Общее число компаний в индексе — 711.
Сравниваемый с ним глобальный индекс акций MSCI World состоит из 1539 компаний средней и крупной капитализации из 23 развитых стран.
Годовые доходности MSCI World ESG Leaders Index и MSCI World Index, %
Источник: MSCI
С октября 2007 года (с начала расчета индекса MSCI World ESG Leaders Index) индекс ESG-лидеров показал доходность в годовом выражении на 0,1 п. п. выше доходности глобального индекса.
Доходности индексов MSCI World на 29 апреля 2022, %
Источник: MSCI
- Сравнение накопленной доходности Global X Hydrogen с Ishares Global Clean Energy ET и S&P500
Согласно результатам исследования провайдера данных Util, лидерами с точки зрения соответствия деятельности целям устойчивого развития сегодня являются три ETF:
- Global X Hydrogen (HYDR),
- Fidelity Clean Energy (FRNW),
- Invesco Solar (TAN).
Для примера сравним динамику одного из них, HYDR, с крупнейшим ESG-фондом iShares Global Clean Energy ETF (ICLN) и индексом S&P 500.
Сравнение динамики крупнейшего ESG-фонда (ICLN), фонда-лидера по соответствию ESG-критериям (HYDR) и индекса широкого рынка S&P 500
Стоимость индекса, лидирующего по показателю соответствия принципам устойчивого развития (HYDR), упала гораздо сильнее, чем стоимость S&P 500 и крупнейшего ESG-фонда от BlackRock (ICLN). При этом результаты индекса широкого рынка оказались наилучшими, что опровергает утверждения о том, что ESG-инвестирование позволяет инвесторам систематически получать дополнительную доходность.
Пользуются ли ESG-фонды спросом сегодня?
За 2021 год объем инвестиций в ESG превысил $1,6 трлн, причем $143 млрд пришлось на четвертый квартал. Суммарный объем активов в ESG-стратегиях достиг $4 трлн.
Бывший директор по устойчивым инвестициям в BlackRock Тарик Фэнси скептически относится к этой статистике и считает, что эти $4 трлн на самом деле «не реальные $4 трлн». Дело в том, что многие управляющие компании используют аббревиатуру ESG в названиях своих «на самом деле не ESG» фондов, потому что это позволяет привлечь больше активов/внимания и увеличить комиссию за управление.
Тарик Фэнси сначала разделял идеи устойчивого инвестирования, но со временем разочаровался и ушел из BlackRock. По его мнению, ESG-фонды не способны повлиять на экологию. Это всего лишь маркетинг и возможность для инвесторов снять с себя ответственность за будущее нашей планеты. Для реальных изменений необходимо решение проблемы на уровне государства.
Если говорить непосредственно об ESG ETF, то их количество к концу апреля 2022 года достигло 1014, а стоимость активов под управлением составила $369,31 млрд. Стоимость активов под управлением уменьшилась по сравнению с концом 2021 года из-за снижения стоимости базовых активов, а не из-за оттока средств клиентов из фондов. В апреле 2022 года приток в ESG-фонды составил $6,83 млрд.
Изменение количества фондов ESG ETF и стоимости активов под их управлением с 2006 по 2022 год
Источник: ETFGI
Выводы
Несмотря на рост популярности ESG, нет объективных свидетельств того, что этот тип инвестирования превосходит другие. Основные проблемы, с которыми сталкивается инвестор — невозможность получить объективную количественную оценку EGS-параметров компании и отсутствие доказательств того, что ESG-инвестирование предоставляет дополнительную доходность относительно широкого индекса.
До тех пор, пока не существует общепризнанных критериев ESG, инвестору следует внимательно изучать методики расчета ESG-рейтинга, чтобы получить экспозицию на желаемые активы. Однако сейчас качество раскрытия информации ESG-фондами оставляет желать лучшего. Нет никакой гарантии того, что инвестор получит исчерпывающий ответ на все вопросы в отношении инвестиционной стратегии фонда.
Комиссия по ценным бумагам США уже принимает меры по урегулированию этого вопроса. В феврале 2022 года Европейское управление по ценным бумагам и рынкам также сделало первый шаг к регулированию рейтинговых агентств, предоставляющих ESG-оценки. Так, был выпущен Call for Evidence — опросник, позволяющий регулирующему органу составить общее представление о размере, структуре, ресурсной базе, доходах и продуктовых предложениях поставщиков ESG-рейтингов на территории ЕС.
Результативность ESG-стратегий также остается под вопросом. Большинство бэктестов портфелей были проведены после финансового кризиса 2007—2008 годов, за которым последовал самый продолжительный бычий рынок в истории: NASDAQ-100 (индекс, состоящий из высокотехнологичных компаний) показал феноменальную доходность — более 1500% по сравнению с 600% доходностью индекса S&P 500. Так как доля IT сектора в ESG-фондах, как правило, превалирует, неудивительно, что они показали лучшую динамику, чем индексы широкого рынка.
