Индексы vs активное управление: что показывает исследование SPIVA

В 2021 году 85% профессиональных управляющих США проиграли в доходности индексу S&P 500, показало исследование SPIVA. Рассказываем, что это за обзор, чем он может быть полезен инвесторам, и публикуем основные выводы из него.

Индексы vs активное управление: что показывает исследование SPIVA

Один из главных постулатов сторонников активного управления — при достаточном мастерстве систематически переигрывать рынок возможно — был незыблем до появления и широкого распространения в 1960-х годах гипотезы эффективного рынка. С тех пор инвестиционное сообщество разделилось на три группы:

  • отвергающих теорию и продолжающих активно торговать; 
  • выбравших «пассивный» подход к инвестированию;  
  • тех, кто находится между двумя точками зрений. 

Исследования SPIVA позволяют сравнить, какой из подходов предпочтителен с точки зрения розничного инвестора. 

Что такое SPIVA

Оценочная таблица SPIVA (S&P Indices Versus Active), впервые опубликованная S&P Global в 2002 году, стала общепризнанным показателем эффективности активных управляющих. Это исследование, проводимое дважды в год, сравнивает доходность активно управляемых взаимных фондов (mutual funds) акций и облигаций с соответствующими бенчмарками (индексами) на горизонте 1, 3, 5 и 10 лет. На момент написания статьи (сентябрь 2022 года) в исследовании участвуют 11 регионов: 

  • США, 
  • Канада, 
  • Мексика, 
  • Бразилия,
  • Чили, 
  • Европейский Союз, 
  • Ближний Восток и Северная Африка, 
  • Индия, 
  • Южная Африка, 

  • Япония, 
  • Австралия. 

Помимо сравнения доходностей, SPIVA также предоставляет данные по количеству и доле фондов, которые прекратили свое существование и изменили инвестиционную политику или стилевую направленность. 

В 2017 году Ай Со, управляющий директор по исследованиям и дизайну S&P Dow Jones Indices, заявила, что за 15 лет проведения исследований, самый главный вывод, к которому они пришли: среднестатистический управляющий не в силах превосходить доходность рынка (акций и облигаций) в долгосрочной перспективе. Может быть небольшое число фондов, способных переиграть индекс на горизонте одного года, но вероятность того, что эти же фонды повторят успех в последующие годы, невелика (менее 50%). 

Что показало исследование по США за 2021 год

2021 год оказался особенно тяжелым для активно управляемых взаимных фондов США. 

  • Более 79% управляющих не смогли переиграть индекс широкого рынка США S&P Composite 1500. 
  • Что касается компаний большой капитализации, то 85% фондов проиграли в доходности индексу S&P 500. 
  • А самые слабые результаты показали взаимные фонды с активным управлением из сегмента «компании роста крупной капитализации» — более 98% не обошли по доходности индекс S&P 500 Growth (индекс, который отслеживает самые быстрорастущие компании из S&P 500). 

Результаты 2021 года не противоречат исследованиям предыдущих лет: ситуация, в которой большинство активных управляющих обыгрывают рынок, — исключение, а не правило. За 21 год исследований лишь трижды большинство активно управляемых взаимных фондов (инвестирующих в компании большой капитализации) превосходило в доходности индекс S&P 500 на горизонте одного года — в 2005, 2007 и 2009 годах. 

Сами управляющие считают, что сравнивать нужно не абсолютные показатели, а доходности с поправкой на риск (идея в том, что управляющий хоть и проигрывает в доходности индексу, но при этом берет на себя меньший риск). Однако здесь дела для активных фондов обстоят еще хуже. На графике ниже представлен процент активных управляющих США, проигравших американскому индексу широкого рынка (S&P Composite 1500) как в абсолютной, так и доходности с поправкой на риск, на различных периодах. На каждом временном интервале доходности с поправкой на риск индексов превышали соответствующие доходности активно управляемых фондов. Также можно заметить, что с течением времени вероятность обыграть индекс снижается, а не увеличивается.

График 1

Стоит отметить, что за предыдущие 20 лет около 70% активно управляемых фондов США, инвестирующих локально и 66%, инвестирующих международно, прекратили свое существование (были ликвидированы или поглощены другими фондами).

Что показали доходности институциональных инвесторов США 

В 2021 году к сравнению доходностей взаимных фондов с индексами были также добавлены доходности институциональных инвесторов США. Исследование SPIVA Institutional 2021 года подтверждает выводы предыдущих исследований. На горизонте 10 лет абсолютное большинство взаимных фондов и институциональных инвесторов США проиграли в доходности индексам. 

График 2

График ниже отображает долю институциональных инвесторов (горизонтальная шкала) и взаимных фондов (вертикальная шкала), проигравших соответствующим индексам S&P на горизонте 10 лет. Доходности до вычета комиссий представлены точками, после вычета — треугольниками (одна точка и один треугольник соответствует одному сегменту рынка, например «компании крупной капитализации США»). Серая диагональная линия — одинаковая доля отставших от индекса институциональных инвесторов и управляющих взаимными фондами. 

SPIVA 2021

График позволяет сделать несколько выводов: 

  • Значения находятся преимущественно около диагональной линии – доли отставших от индекса как управляющих взаимными фондами, так и институциональных инвесторов были почти одинаковы.
  • Большинство значений тем не менее находятся несколько выше серой линии, это значит, что среди проигравших индексам больше управляющих взаимными фондами, нежели институциональных инвесторов (как до вычета комиссий, так и после). 
  • Точки в основном находятся ниже и левее треугольников, что подразумевает несколько лучшие результаты до вычета комиссий. 
  • Скопление значений в правом верхнем углу графика говорит о том, что более половины как институциональных инвесторов, так и управляющих взаимными фондами проиграли в доходности индексам на десятилетнем горизонте. 

Какие изменения может внести 2022 год 

Из-за возросших геополитических рисков, разбушевавшейся инфляции, повышения ставок  мировыми центральными банками, 2022 год становится одним из самых тяжелых для инвесторов как в акции, так и в облигации. 

Некоторые участники рынка считают, что такая среда идеальна для активных управляющих. Существует ряд исследований, заключающих, что превзойти доходность индекса проще, когда фондовые рынки падают (с начала года по сентябрь индекс компаний крупной капитализации США S&P 500 потерял 17,02%, а индекс широкого рынка S&P Composite 1500 — 15,97%). 

Также на стороне активных управляющих играет рост корреляции между бумагами индекса S&P 500. Когда уровень корреляции высок, выгода от диверсификации снижается. Практически весь 2021 год корреляция между акциями компаний из списка S&P 500 находилась ниже среднего значения. Учитывая, что большинство портфелей активных управляющих диверсифицированы хуже, чем индексы, рост корреляции, который начался в 2022 году, дает некоторое преимущество активным участникам. 

Корреляция между акциями S&P 500 выше среднего значения

Корреляция между акциями S&P 500 выше среднего значения

Примечание. Вертикальная ось — «Коэффициент корреляции», зеленая линия — «Коэффициент корреляции между акциями компаний, входящих в индекс S&P 500», желтая линия — «Средний коэффициент корреляции за 15 лет».

Еще один фактор, который теоретически может помочь активным управляющим — рост дисперсии между активами в составе S&P 500. Высокая дисперсия подразумевает большую разницу в доходности между лидерами роста и падения. Это означает, что у активных управляющих становится больше шансов применить свое «мастерство» при выборе акций. В третьем квартале 2021 года дисперсия между акциями, входящими в индекс S&P 500, пересекла среднюю за последние 15 лет отметку и с тех пор находится выше этого значения. 

Дисперсия S&P 500 выше среднего значения

Дисперсия S&P 500 выше среднего значения
Примечание. Вертикальная ось — «Дисперсия (%)», зеленая линия — «Дисперсия между активами, входящими в индекс S&P 500», желтая линия — «Средний уровень дисперсии за 15 лет».

Высокая дисперсия и высокая корреляция (по историческим меркам) играют в пользу активно управляемых портфелей в 2022 году. Однако, судя по исследованиям предыдущих лет, шансы переиграть индекс тем не менее довольно низки. В следующем году будет опубликовано исследование SPIVA на конец 2022 года, которое покажет, смогли ли активные участники воспользоваться предоставленными им возможностями. 

Информация в тексте не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией. Результаты инвестирования в прошлом не определяют доходы в будущем. Решение об использовании ценных бумаг и любых других финансовых инструментов пользователь принимает самостоятельно.

Что еще почитать:

  • Гипотеза эффективного рынка: что это и как использовать 


  • Последние новости

    Оперативно о ситуации с ETF

    Пишем только проверенное и только важное для ваших инвестиций